第4次减半叠加ETF 比特币能否迎来“十年黄金时代”？

距离比特币第 4 次减半，仅剩不到 24 小时。

当比特币区块高度达到 840,000 后，每日进入流通的比特币数量将从每日 900 个降至 450 个左右。从历史上看，减半后的 12 个月通常伴随着比特币价格的大幅攀升。根据 Glassnode 数据，第一次减半后，比特币价格飙升超过 1000%；第二次减半增长了 200%；第三次减半后，价格上涨了 600% 以上。

前 3 次减半的经验，给 2024 年的前 3 个月带来的是铺天盖地的看涨情绪，机构作为主力，高净值散户源源不断，比特币价格也创造了新高。

然而，临近减半之际，跌了好几天；市场上的看法，突然变得“多空不一”。

市场情绪的乐观，容易掩盖很多不被注意地风险。比特币第 4 次减半，因为有 ETF 的存在，加上宏观环境、比特币生态的变化，早已与前 3 次完全不同。我们需要从更多的角度，认识短期内的风险，同时认清长期的机遇。

ETF 的存在可能使
比特币提前“被定价”

比特币现货 ETF 是 1-3 月行情的主要推手，其一定程度上解决了行业一直以来最大困扰之一：合法化。前几年，比特币的最大买家是 Michael Saylor 相对不知名的软件公司 MicroStrategy、知名比特币粉丝 Jack Dorsey 的 Block 和 Elon Musk 的 Tesla。但就是由于环境问题，Tesla 放弃了很多有关比特币的承诺，也凸显出了监管的不确定性。

ETF 永远改变了这一点。这并代表华尔街不再有比特币批评者，但值得注意的是，贝莱德、富达、富兰克林邓普顿、VanEck 和 WisdomTree 等公司都吵着要率先进入市场，无疑将这个新兴的数字化市场的传统入口完全开放。根据Bloomberg Intelligence 的数据，贝莱德 iShares 比特币信托基金（IBIT）推出仅 17 天后，流入量就成为 2024 年排名前五的交易所交易基金（ETF）之一。市场给出的反馈，超出了很多人的想象。

但也正是 ETF 的出现，使得比特币减半的叙事，变得弱化了很多。

与其他从新兴到主流的市场一样，小的特异性事件导致的波动，会随着流动性和规模的增加而不断减少；而比特币减半就是这样的特异性事件之一，更不用提本次减半原本就比前 3 次减半造成的数量影响要小。另一方面，虽然 ETF 把比特币带到了更多从未与其有过接触的投资者面前，但我们依然找不到政府、群众已经全面接受比特币并愿意 “All in” 的证据，在比特币被大规模接受与采用以前，很难相信比特币会有“一飞冲天”的价格突破。

ETF 肯定会有益更多资金涌入比特币，但那是件有时间跨度的事情，“减半”这个故事本身很有可能已经被市场消化的差不多了。

宏观经济与矿业困境不利于比特币短期的价格上升

宏观经济也并没有凑齐推动比特币价格快速上涨的要素。2024 年的宏观经济状况与之前十年的低利率和低通胀完全不同，目前较高的利率可能会降低加密货币等高风险投资的吸引力。美联储如果会快速改变降息政策，那么为经济带来的流动性可能会支撑比特币的表现；但在降息真正落地以前，据此预测价格走势的准确性将很难保证。

高盛和摩根大通的分析师本周都发出了报告，警惕市场谨慎看待“减半将带来新买家”的想法。

高盛在投资报告中表示，客户应避免过度解读过去的减半周期。要让历史重演，宏观环境必须充分支持风险投资的进行。事实上，前 3 次减半周期时，世界上的主要央行的 M2 货币供应量在快速增长，包括美联储、欧洲央行、日本央行和中国人民银行在内。当时，发达国家的利率维持在零或低于零，在很大程度上刺激了金融市场进行高风险投资行为。

摩根大通则从另一个角度给出了分析。周二的一份报告指出，减半前矿业股的疲软是一个需要注意的信号。从 3 月 31 日到 4 月 15 日，该银行追踪的 14 家在美国上市的比特币矿商的总市值下降了 28%，即 58 亿美元，至 142 亿美元。所有股票的表现均逊于比特币，并且全部下跌至少 20%。该报告同时指出，比特币今年迄今已上涨 43%，在过去六个月内上涨了 130%，似乎“典型的减半后反弹”因为多种因素已提前发生。

摩根大通指出，“网络算力增长超过了比特币价格升值”，4 月前两周挖矿盈利能力较低。另一家机构，CryptoQuant 的首席执行官 Ki Young Ju 表示：“为了能够在减半后生存和发展，矿商需要提高效率、产生现金流并拥有适当的财务管理。即使比特币保持在 60,000 美元的价格水平，许多公司目前的矿机运行也将无利可图，从而导致一波破产潮。”

盈利能力下降可能导致足够多的矿工关闭。回顾几次减半历史，比特币的算力在 2020 年减半后下降了 15%，在 2016 年减半后下降了 5%，在 2012 年之后下降了 13%。算力的下降将使得比特币在短期内的网络安全风险有所增加。

比特币生态是新的变量

尽管短期预期有诸多不乐观的信号，长远来看，比特币也在迎来更多新的机会。比特币生态正是其一。

Ordinals 协议的推出已经使比特币生态上升了一个台阶。减半后，Ordinals 创始人 Casey Rodarmor 创建的 Runes 协议也会推出。Runes 协议允许在比特币上创建、铸造和转移代币，计划在减半后立即启动。如果 Runes 能如 Rodarmor 所言成功掀起一股比特币网络 MeMe 浪潮，矿工因手续费增加而上涨的收入便能很好地助他们度过减半危机。

从另一个角度看，此前类似 NFT 的铭文改变了比特币的游戏规则，也让投资者和开发者重新燃起了将比特币作为生态网络进行拓展的兴趣。机构开始关注和布局比特币基础设施；各类比特币二层网络已开始崭露头角，诸如 BEVM、BOB 等比特币 Layer2 完成数百万，甚至数千万的融资；Nervos 的 RGB++ 、Merlin Chain 等项目市场热度飙升。无论这些二层网络是否能最终成功，都有潜力为比特币本身带来更多的发展与机遇。

如果比特币生态能够形成更具规模的繁荣，那么比特币将快速度过减半后的不确定阶段，更有望早日进入稳步上升。

短暂波动之后
比特币将变得更加稳健

尽管这一次市场上的声音“多空不一”，但总体上讲，看好比特币的长期稳健增长的依然占大多数。

Binance Resarch 在 4 月初发表的报告中表明，比特币的减半促使矿工们重新评估加密货币的底层技术和网络动态，这些领域的增强会增加比特币网络的稳健性，增强用户和企业的信心，从而为采用比特币创造有利的环境。

Binance 在澳大利亚市场的一项调查为这一观点提供了佐证。一项针对 2000 多名澳大利亚加密货币投资者的调查发现，超过 80% 的受访者认为即将到来的减半对行业是正面的，甚至超过一半的人预期比特币价格将因此直接上涨。

另一方面，比特币现货 ETF 的存在也会为比特币继续上涨提供持久的动力。美国的 ETF 发行商们仍需要更多的时间让机构和更多散户投资者对比特币作出认可，当更多投资者意识到“增加资产配置的 5% 为加密货币有益于提高风险收益时”，会有更大规模的投资潮降临。

不仅是美国，全球市场上比特币的“合法化”也将利好比特币的稳健表现。在香港市场，比特币、以太坊现货 ETF 即将上市。并且与美国不同的是，香港的比特币现货 ETF 将允许以实物申赎的方式认购 ETF 份额，这将为传统机构提供更好的价格发现机会，也将为比特币的整体流动性带来提升。如果香港形成合规范式，有机会让更多全球各地的传统机构参与到比特币网络之中；能否形成更加规模化的认可，是比特币能否继续上涨的关键。

无论结果如何，可以肯定的是：比特币第 4 次减半，仅是后市的导火索。我们期待比特币迎来“十年黄金时代”，期待比特币成为全球普遍认可的价值储存与避险资产，或许比特币将和黄金一样永远存在。