机构们的价格漫谈：比特币的“顶”究竟在哪里？

比特币的狂热还在持续。

2月以来，比特币一路飙升。2月20日突破5万美元，2月28日突破6万美元，3月5日突破此前新高6.9万美元，3月8日突破7万美元，而就在3月12日这一曾经血洗币圈的纪念日，比特币续创历史新高，来到了7.2万美元的高位。

但对应市场，与稳稳的现货持有者不同，价格的动荡让合约交易者又爱又恨。从Coinglass 的比特币爆仓图表可以看出，从2月26日开始，多空双爆现象贯穿了本次快速上涨期间。

本轮上涨中的多空双爆，来源：Coinglass

另一方面，被认为是本轮最大驱动力量的比特币现货ETF也还未停歇。根据 SoSoValue数据，截至3月8日，比特币现货ETF总资产净值为555亿美元，ETF净资产比率达 4.09%，历史累计净流入已达95.3亿美元。

在这场以机构盛宴为主旋律的牛市中，比特币的最终落点会在哪？这是市场备受关注的问题，仅以现状来看，似乎并无巨大的抛压去阻止比特币的上升。在此背景下，此前预测过价格的机构和分析师也有所改变，有人认为此前估计价格过于保守，但与之相对的是，也有人开始提出警告。

摩根大通是极为少数认为当前上涨即将见顶的机构。

在美国，机构或是大户投资者通常通过注册投资顾问（RIA）进行投资，为了估计RIA投资组合中的比特币分配而确定ETF的可能规模，结合比特币的“数字黄金”俗称，策略师Nikolaos Panigirtzoglou假定了一个特殊场景——即比特币市值与投资组合中的黄金规模持平。

考虑到规模高达 235万亿美元的传统和另类资产类别（不包括银行和外汇储备持有量），当前用于投资目的持有的黄金规模约为3.3万亿美元，这意味着黄金配置约为1.4%。但这些黄金中只有7%，即2300亿美元，是通过基金——主要是实物黄金ETF持有的，其余部分以金条和硬币形式储存。

Panigirtzoglou在接受采访时指出：市场会有人认为，如果比特币在投资者投资组合中与黄金规模一致，其市值应该会从目前的1.3万亿美元升至3.3万亿美元，这意味着价格将上涨超过1倍。然而，这种计算忽略了一个重要因素，那就是波动性风险。”

“大多数投资者在跨资产类别进行配置时都会考虑风险和波动性，目前比特币的波动性约为黄金波动性的3.7倍，因此，期望比特币在投资者投资组合中的名义金额与黄金相匹配并不现实。假设比特币在风险资本方面与黄金相匹配，则隐含配置将降至3.3万亿美元/3.7 = 0.9万亿美元，这意味着比特币价格为4.5万美元，远低于当前水平。换而言之，目前比特币价格已超过6.8万美元，按波动性调整计算，投资者投资组合中对比特币的隐含配置已经超过了黄金。”

如果以黄金为指导，大约2300亿美元的用于投资目的的黄金是ETF形式，采用相同的3.7波动率，这意味着比特币ETF的规模约为2300亿美元/3.7= 620亿美元。“我们认为，随着时间的推移，这是现货比特币 ETF 潜在规模的现实目标，可能是在两到三年内，尽管其中绝大部分仅是从现有其他投资工具向ETF的轮转。”

目前比特币现货ETF总资产管理规模达到555亿美元，这意味着ETF规模似乎即将见顶。这也不是摩根大通首次发出见顶预警，在2月29日，摩根大通分析师甚至提出4月份进行的减半活动可能会引发比特币价格大幅下跌，预计下跌至42000美元。

颇为有趣的是，摩根大通的现任CEOJamie Dimon是出了名的比特币反对者，就在日前，他在公开场合表示尽管支持他人购买比特币的权利，但他个人永远不会购买比特币。

相比于摩根大通，其他机构对比特币的看好则相当显著，甚至有机构表示了极度的乐观。

Galaxy Digital首席执行官Mike Novogratz直言，“全球对比特币的需求巨大。”

从他的视角来看，现货比特币ETF是推动比特币价格上涨的关键驱动力。“最重要的是ETF开辟了这个巨大的财富渠道，这是一次真正的价格发现，让投资者能够非常轻松无门槛地购买比特币，大基金的小额分配就是大量的比特币。而宏观角度会进一步刺激比特币的增长，原因在于美联储终将降息。“

真正的价格发现指的是比特币的大众开放门槛。他指出，婴儿潮一代拥有超过85万亿美元的财富，其中大部分财富是通过注册投资顾问（RIA）管理的。而这些RIA中至少有一半现在有能力投资比特币 ETF，渠道的拓宽正在推动新的比特币所有者大量涌入，目前现货比特币ETF存在失控态势，大量资金流入ETF，而且不断涌入，从而导致“整个加密生态系统的狂热”。

当被问及一年后比特币的价格是多少时，他认为要比现在价格高出许多，并引用了一个例子来进行说明。“在减半之前，每天大约有 5400万美元的比特币新供应量。我们有一个客户，他是零售端的用户，每天仅仅在Galaxy就能购买3000万到3500万美元的比特币，可以确定的是，我们不是他们唯一的购买对象。"

Bitwise则对去年年底的保守数据进行了修正，在去年12月发布的2024 年预测中，报告认为比特币交易价格将创下每枚 80,000 美元以上的历史新高。就在最近，其CEO在社交媒体上坦言，“预计比特币价格将比大多数人想象的更早达到25万美元。”首席投资官则相对保守，“根据在自身ETF和其他ETF中看到的情况，我认为我们必须向上修正这一点，可能是10万美元，可能是20万美元，甚至比这个更高，现在正处于价格发现的新时代，我认为价格可能会从现在开始大幅走高。”

对于当前比特币上涨的原因，Bitwise认为是供需的不匹配，强调存在“新净需求和固定供应”“实际上，随着减半，四月份的新供应量有所减少，现在的比特币，只是最简单的供需问题，需求太多而供应不足。”

华尔街投资银行Bernstein也认可这一观点，其分析师表示随着BTC持续创下新高，他们现在更加确信比特币到2025年中期将达到15万美元，并强调了投资者应该购买比特币矿业股票，以获得即将到来的反弹的机会。

同是修正，著名的乐观主义者ARK Invest的 CEO Cathie Wood一如既往表达了极为大胆的观点。

“随着事态的持续发展以及人们对现货ETF兴趣的增加，ARK Invest现在认为比特币2030年达到100万美元的初始目标过于保守。”比特币最近的价格表现标志着机构钱流的涌向，她预计比特币市值将在未来几年达到20万亿美元，这将使其每个代币的价格略低于100万美元。

提及预测的原因，她认为，摩根士丹利、美林证券或美国银行等主要银行尚未加入机构推动比特币的行列，这表明比特币的价格飙升仍即将到来。“还没有主要银行批准比特币，当前所有价格行为都是在批准比特币之前发生的，所以我们甚至还没有开始。”

除了机构外，分析师也分为保守与激进派，但10-15万美元区间是大多数分析师的观点，而到来的时间点正逐渐缩短。例如FundStrat Global Advisors创始人Tom Lee 认为在未来 12-18个月，比特币的价格可能会超过15万美元，但Timothy Peterson则认为 2024年10月就会达到10万美元，部分KOL也表达了年中就会涨至14万美元的观点。

纵观分析师的意见，比特币增长驱动仍主要围绕三驾马车，即ETF的持续增长、降息的即将到来以及减半带来的供应缩小，而这三者都呈现出向好情况。ETF仍处于净流入状态；而鲍威尔也于近日松口提出可能会在今年某个时候降息；确定性减半即将在40天后完成。此外，被认为是“黑天鹅”的监管事件在近日似乎也不太可能加剧。

期权市场也印证了这一看涨。根据Bloomberg Crypto分析，期权市场上比特币兑10万美元的预测似乎变得更加现实，执行价格为8万美元和10万美元的比特币看涨期权大幅增加，最新的仓位转变增加了更持续反弹的可能性，另一方面，期权和期货市场的波动性和杠杆率较低，表明比特币价格上涨至当前价格主要是由现货市场需求推动的，散户投资者通常在现货市场购买代币，而不是利用衍生品来提高杠杆率。

总体而言，仅从价格预测来看，机构与分析师们多呈现出较为积极的态度，当然，其中也不乏存在“屁股决定脑袋”的立场性问题，但不论从宏观背景还是内生增长而言，当前似乎并无阻止比特币上升的因素出现。但值得感慨的是，在比特币发展的十数年中，量化宽松多次，减半也已发生过3次，而所带来的仅仅是数千到万余美元的定价，真正的价格上涨永远来源于传统资金的涌入。

不可否认，华尔街机构才是牛市的真正推动者，但随着机构的涌入，市场也变得更为风云诡谲，价格更是变幻莫测。面对已超过7万美元的比特币，散户投机行为的成本也在日益增长，本次上涨也不乏有散户踏空行情。

以此角度，也许到最后，比特币终成为了一种价值贮藏标的，而现在的市场参与者，也会回归理性，最终以投资组合的形式去看待未来的比特币。

※本文章仅为观点分享，不代表任何投资意见